کنترل نرخ ارز از روش امنیتی

با دیدن این خبر به نقل از معاون جدید نظارتی بانک مرکزی این نکات به ذهنم رسید. شاید مسئولین بانک مرکزی هم این پست را بخوانند (شتر در خواب بیند پنبه دانه) و برای این مشکلات چاره‌ای بیاندیشند.

۱- برای این که قیمت کالاهای و خدمات در یک بازار پایین بیاید، می‌توان هزینه‌های معاملاتی را به حداقل کاهش داد. اگر این بازار بازار ارز باشد که اکنون دولت در کنترل آن عاجز است، هر گونه محدودیت در معامله باعث افزایش هزینه‌های معاملاتی و افزایش بیشتر نرخ غیررسمی ارز خواهد شد. ندادن ارز به صرافی‌ها و تحمیل سیستم فروش دولتی به آن‌ها، جمع کردن دلالان خیابانی، اعلام قاچاق بودن ارز در دست مردم بدون داشتن سند و سایر موارد همه می‌تواند به ملتهب شدن بازار ارز بی‌انجامد. دود این التهاب اول به چشم وارد کننده کالا و سپس به چشم مصرف‌کننده‌ی کالای وارداتی خواهد رفت. به طور کلی، متقاضیان ارز از کمبود آن رنج می‌برند و رانت‌ فراوان ایجاد می‌شود.

۲- ذکر این نکته ضروری است که دلالان غیررسمی خیابانی، ضعیف‌ترین دلالان ارز هستند و عمدتا به مشتریان جزء خدمات می‌دهند. جمع‌کردن آن‌ها کار دلالان غیررسمی قوی‌تر را سکه می‌کند. اشتباه است اگر فکر کنیم می‌ریزیم و می‌گیریم و می‌بریم و همه چیز تمام می‌شود.

۳- رانت ارزی که در (۱) نیز به آن اشاره‌ای شد، از آفت‌های این روش کنترل امنیتی مرکزی است. بانک عرضه کننده‌ی ارز و کارمندان آن هم از خطر فساد مصون نیستند. می‌توانند با سند سازی، بخشی از ارز دولتی را به بازار آزاد روانه کنند. کنترل دلالان خیابانی، کارمندان بانک، صرافی‌ها و ... در یک زمان کار بسیار سختی است. آزموده را آزمودن خطاست.

۴- اخیرا نرخ سود بانکی را افزایش دادند تا بخشی از سرمایه‌های سرگردان را از ارز و سکه به بانک بکشانند. هنوز این قانون ابلاغ نشده است، چرا می‌خواهند کار دیگری انجام دهند؟ اصولا سوال این است که چرا نمی‌گذارند تاثیر این ابلاغیه بر تثبیت قیمت ارز را ببینند بعد تصمیم بگیرند.

کلا به نظر من در سطح مدریتی نگاهی غیراقتصادی به اقتصاد می‌تواند بسیار مخرب باشد. هر گونه حرکت امنیتی بدون در نظر گرفتن تاثیرات آن می‌تواند اوضاع را خراب‌تر کند. بازار با ارز ۱۷۰۰ تومانی بهتراست از بازار بدون ارز کافی اما با قیمت ۱۱۰۰ تومان.

پ.ن.: نیاز به ارائه‌ی فاکتور برای ارز خود به خود ارز را به کالایی شبیه طلا تبدیل می‌کند.

باز هم در مورد ارز: تو را محض رضای خدا کمی جدی باشید

وقتی بانک مرکزی اول اعلام می‌کند که ارز به خاطر احتکار گران شده است و اعلام می‌کند به زودی آن را کاهش خواهد داد. بعد خودش نرخ رسمی آن را افزایش می‌دهد تا به قول خودش تک نرخی باشد. بعد هم که می‌گوید خواسته بازار را تست کند. به قول حسین انگار اقتصاد کشور ۷۵ میلیونی آزمایشگاه است. حالا هم می‌گوید: 

"وقتی بانک مرکزی به میزان کافی ارز در اختیار صرافی ها و مردم قرار دهد، دلیلی ندارد که نرخ آزاد ارز افزایش یابد و مردم به بازار مراجعه کنند."

دیگر چرا باید بازار به بانک مرکزی اعتماد کند؟ هر چه به صرافی‌ها ارز بدهی، وقتی اطمینانی به سیاست بانک مرکزی نیست، آن را با احتیاط می‌فروشند که مبادا فردا بانک مرکزی هوس کند کار دیگر با ارز انجام دهد و صرافی‌ها مغبون شوند. تو را محض رضای خدا کمی جدی باشید.

باز هم نرخ ارز

بانک مرکزی برای جلوگیری از دو نرخی شدن ارز، ناچار شد قیمت ارز خود را نیز افزایش دهد. بنا به این پست و این پست دیگر من ادعا می‌کنم که بانک مرکزی راه اشتباهی می‌رود. بهترین کاری که در این شرایط می‌توان کرد این است که نرخ ارز را حداقل به صورت موقت آزاد اعلام کرد. امکان دیگر هم این است که بانک مرکزی قیمت ارز را به صورت پلکانی افزایش دهد و برای این افزایش یک برنامه دقیق ارائه دهد تا بازار تکلیف خودش را بداند. به هر حال اختیار نهفته در تثبیت نرخ ارز تعهد مالی غیر قابل کنترلی را برای بانک مرکزی ایجاد می‌کند که منهای مضرات اقتصادی آن که بسیاری از وبلاگ‌های اقتصادی به آن پرداختند، قدرت پرداخت بدهی‌های دولت را به شدت کاهش می‌دهد و کل سیستم مالی کشور را در معرض یک ریسک بزرگ قرار می‌دهد.

به هر حال ادامه‌ی این وضع مضر است. واردکننده و صادرکننده و تولید کنندگانی که مواد اولیه را وارد می‌کنند و سایر کسانی که به شکل مستقیم یا غیر مستقیم با ارز درگیر هستند، همگی حجم فعالیت خود را کاهش می‌دهند. سرمایه‌گذاری پرخطرتر می‌شود و شغل‌های زیادی در معرض خطر از دست رفتن قرار می‌گیرند. ای سیاست‌مداران! شجاع باشید و علمی با قضیه برخورد کنید. اشتباهات را به گردن محتکر و بیگانه نیندازید. 

یادداشتی در ثابت نگه داشتن نرخ ارز!

مدت‌ها قبل در این پست  که نسبتا هم تکنیکی است، به اختیار نهفته در پایین نگه داشتن نرخ ارز اشاره کرده بودم. شواهد نشان می‌دهد که کم کم زمان اجرای اختیار در حال سپری شدن است.
برای ثابت نگه داشتن نرخ ارز، باید تقاضا و عرضه ارز را ثابت نگه داشت. برای همین است که بانک مرکزی قصد دارد هفته‌ای دو میلیارد دلار در بازار ارز تزریق کند. بگذریم از این که این سرمایه می‌تواند جاهای بهتری هزینه شود نه ثابت نگه داشتن نرخ ارز.
یک مدل ساده نشان می‌دهد که با توجه به افزایش قیمت سوخت در نتیجه‌ی حذف یارانه‌ها و در نتیجه افزایش هزینه‌های تولید، در حالی که قیمت کالا‌های مصرفی جبرا و قهرا پایین نگه‌داشته شده اند، انتظار می‌رود که واردات پر منفعت‌تر و در نتیجه تقاضا برای خرید ارز افزایش یابد. در نتیجه، قیمت ارز هم به تناسب افزایش پیدا می‌کند. بنابراین دولت مجبور می‌شود که ارز ارزان به بازار بریزد.
در این میان اگر حجم تقاضا برای ارز افزایش پیدا نکند، میزان ارزی که بانک مرکزی باید به بازار تزریق کند، ثابت می‌ماند. اما با در نظر گرفتن افزایش نقدینگی (تورم)، برای ثابت نگه داشتن نرخ ارز، باید هر بار ارز بیشتری به بازار تزریق کرد. این است که بعد از نزدیک ۱۲ سال تثبیت نرخ ارز، بانک مرکزی مجبور است به بازار دو میلیارد دلار در هفته تزریق کند که می شود هشت میلیارد در ماه و ۹۶ میلیارد دلار در سال! چیزی حدود ۳۰٪ تولید ناخالص ملی. اوه بوی! دت ایز هیوج!!!
بر اساس چه مدلی بانک مرکزی فکر می‌کند که با یکی دو هفته تزریق ارز به بازار، نرخ ارز را تا ابد تثبیت کرده، من نمی‌دانم.

اختیار نهفته درثابت نگاه داشتن نرخ ارز

نرخ ارز سال‌هاست که در ایران (تقریبا) ثابت و حدود هزار تومان برای هر دلار است. افراد زیادی درباره‌ی تاثیر تثبیت نرخ ارز بر اقتصاد ایران سخن راندند. در وبلاگستان، مطالب زیادی وجود دارد که حافظه‌ی من یاری نمی کند لینک همه‌ی آن‌ها را این جا قرار دهم. سخت نیست درک کنیم که این تثبیت چگونه به تولید داخلی لطمه می زند. هزینه ی تولید داخل بر حسب دلار از قیمت بین المللی کالاها بالاتر است. دلار ارزان داخلی در دست وارد کننده، قدرت رقابت تولیدکننده‌ی داخلی را کم می‌کند. با توجه به تورم بالای ایران، اگر مثلا ماکارونی داخلی کیلویی ۵۸۰ تومان باشد و قیمت ماکارونی وارداتی ۶۰۰ تومان، با فرض تورم داخلی ۱۰٪ و تورم جهانی ۲٪، سال دیگر قیمت این دو به ترتیب ۶۳۸ و ۶۱۲ تومان خواهد بود.  به بیان ساده‌تر، نرخ تبدیل پول داخلی به ارز باید با نرخ تورم داخلی و کشوری که پول پایه‌ی آن ارز است، (تقریبا) در رابطه‌ای منطقی صدق کند. اگر نرخ تورم سالانه‌ی داخلی و کشور دیگر را به ترتیب i و I بگیریم و نرخ تبدیل پول داخلی به ارز امسال  و سال آینده را r و R، آن گاه 

R=(1+I)r/(1+i).

البته رابطه‌ی فوق بین داده های نرخ ارز و تورم هیچ‌ گاه برقرار نیست. اما اختلاف دو طرف تساوی نباید آن قدر زیاد باشد که آربیتراژ به وجود آید. قطعا هر چه اصطکاک مبادلات ارزی (مانند نقدشوندگی و هزینه‌های معاملاتی) بیشتر باشد، این رابطه بیشتر از تساوی فاصله می‌گیرد. یکی از اصطکاک‌های اصلی نقش بانک مرکزی در تثبیت نرخ ارز است. در واقع بانک مرکزی با استفاده از دلارهای نفتی، عرضه‌ی دلار را می‌تواند طوری کنترل کند که رابطه‌ی بالا را به هم می‌زند و قیمت دلار هزار تومان باقی بماند.

حالا اگر قبول کنیم که تولید کنندگان داخلی ضرر می‌کنند و واردکنندگان سود، چگونه می‌توان میزان این سود یا ضرر را حساب کرد. احتمالا رویکردی بر مبنای اقتصاد کلان به این سوال جواب می‌دهد. من در این پست، می‌خواهم رویکردی بر مبنای اختیارات برای محاسبه‌ی این ضرر پیشنهاد دهم.

یک اختیار خرید (فروش) آمریکایی روی ارز به دارنده امکان را می‌دهد که هر وقت خواست آن ارز را به قیمت مشخصی مثلا هزار تومان خریداری کند. این اختیار می‌تواند همیشگی باشد و تاریخ انقضایی نداشته باشد. با وجود این که تثبیت نرخ ارز همیشگی نیست، اما به دلیل این که دولت‌های اخیر توانسته‌اند مدت زیادی این سیاست را اجرا کنند و به این دلیل که افقی هم برای توقف این سیاست وجود ندارد، بنابراین ما آن را همیشگی می‌گیریم. به علاوه، تثبیت نرخ ارز به یک قرارداد پیش‌معامله است تا یک اختیار. اما از آن جا که احتمال کاهش نرخ ارز بسیار پایین است، بنابراین اختیار خرید و پیش‌معامله‌ی خرید ارزشی برابر دارند.

با توجه به توضیحات بالا، سیاست تثبیت نرخ ارز، دادن یک اختیار خرید آمریکایی همیشگی روی ارز با قیمت ۱۰۰۰ تومان به واردکنندگان است در ازای هیچ. این اختیار مجانی، باعث می‌شود واردکنندگان سود بیشتری کنند و بنابراین کالاهای وارداتی ارزان‌تر از زمانی که نرخ ارز آزاد باشد به دست مردم برسد. توجه کنید که به ازای هر دلاری که توسط یک واردکننده خریداری می‌شود، این اختیار اجرا می‌شود. اما چون سیاست ادامه پیدا می‌کند، گویا دولت انبوهی از این اختیار را مجانا بین متقاضیان ارز تقسیم کرده است.

توجه کنید که ارزش این اختیار بر حسب قیمت ارز آزاد (قیمت بدون دخالت بانک مرکزی)، در معادله‌ی زیر صدق می‌کند:

اگر(V(S از S-K کمتر باشد؛

ixV'(S)+0.5\sigma^2x^2/2V"(S)-iV(S)=0,

و در غیر این صورت  V(S)=S-K.

sigma\ نوسان نرخ ارز آزاد است. جواب این معادله بسیار ساده است. جواب معادله‌ی بالا (V(S)=max(S-K,0 است و نشان می‌دهد که اجرای این اختیار هیچگاه مقرون به صرفه نیست مگر این که قیمت ارز از K بیشتر باشد. در این صورت  بلافاصله اجرای این قرارداد به صرفه خواهد شد و ارزش آن برابر S-K است. یعنی بانک مرکزی با اجرای سیاست تثبیت نرخ ارز، در ازای هر دلار واردات، مبلغ S-K تومان به واردکنندگان کمک بلاعوض می‌کند.

مثال دیگری که ممکن است جالب باشد، سیاست تثبیت نرخ ارز در چین است. بر خلاف ایران، چین سعی می‌کند نرخ ارز را بالاتر از قیمت احتمالی بازار تثبیت کند. این سیاست صادرات را ارزان‌تر می‌کند و باعث می‌شود که تولید در جهت صادرات افزایش پیدا کند. در حقیقت این سیاست، معادل ایجاد یک اختیار فروش آمریکایی همیشگی است. مشابه معادله‌ی فوق برای این نوع اختیار عبارت است از:

اگر (V(S از K-S کمتر باشد؛

ixV'(S)+0.5\sigma^2x^2/2V"(S)-iV(S)=0,

و در غیر این صورت  V(S)=K-S.

در این صورت معادله دارای یک جواب تحلیلی است که به دلیل محدودیت از ارائه‌ی آن در این پست خودداری می‌کنیم. به علاوه، یک نرخ ارز*S موجود است که اولا از K کمتر است، دوما وقتی S بین *S  و K است، اجرای قرارداد به صرفه نیست (V(S))، اما به محض این که نرخ ارز کاهش پیدا می‌کند، و از *S کمتر می‌شود، اجرای آن به صرفه‌ می‌شود (V(S)=K-S). بنابراین سیاست تثبیت دولت چین، برای هر دلار صادرات،  یک قرارداد مجانی اختیار فروش آمریکایی همیشگی در اختیار صادرکنندگان قرار می‌دهد. بنابراین وقتی قیمت بازاری ارز از *S کمتر است، دولت چین به ازای هر دلار صادرات، مبلغ K-S یوان به صادرکنندگان کمک بلاعوض می‌کند. اما به محض این که قیمت بازاری ارز از *S بیشتر شد، بهتر است که دیگر این سیاست متوقف شود. چرا که به دلیلی مجانی بودن این قرارداد، صادرکنندگان آن را بلافاصله اجرا می‌کنند، در حالی که اجرای آن به صرفه نیست. به طور مشابه، داده‌ای برای S موجود نیست تا بتوان از این رویکرد به طور مستقیم استفاده کرد.


پ.ن.: انتقاد احتمالی به این روش این است که نرخ ارز آزاد (بدون دخالت بانک مرکزی) دانسته نیست که قیمت اختیار را از روی آن بدست آورد. با توجه به ادبیات قیمت گذاری اختیارات، برای دانستن ارزش اختیارات لازم نیست تمام داده‌های مربوط به نرخ ارز آزاد را دانست. کافی است که ضریب نوسان (volatility) آن را بدانیم که شاید از راه‌هایی قابل دسترسی باشد. بنابراین، ممکن است عدم وجود داده‌ای برای نرخ ارز آزاد، مشکلی در این روش محاسباتی ایجاد نکند. در نهایت می‌توان با استفاده از یک مدل مناسب برای ضریب نوسان و ارزش دلاری واردات، سود ناشی از اجرای این سیاست را برای واردکنندگان محاسبه کرد.
پ.ن.: دوست دارم که انتقادات دوستان را راجع به این پست بدانم.